新城控股的转折，王振华的最后一份报表

  7月之后，新城控股的经营画风已经转变。

  经历了地产圈年度最大“黑天鹅”事件后的新城控股（601155.SH）披露了公司2019年度半年报。鉴于该公司前任董事长王振华于7月初涉案事发，这或许是他留给股东的最后一份成绩单。

  于股东而言，这份成绩并不理想，营收及利润虽微弱上涨，但归属公司股东的净资产却较上年末出现下滑，由304.93亿下降至295.67亿。

  同时，新城控股虽然上半年合同销售规模位居行业第八，但仅录得营业收入170.64亿元，及归母净利润25.92亿元。而行业排名位居新城之后的华润置地（01109.HK）同期录得营业收入为458.5亿元，实现归母核心净利润81.1亿，是新城控股的约3倍。

  过去两年，新城控股凭借着在三四线城市的广泛布局而实现规模大幅度攀升，上半年，公司实现全口径及权益销售额分别为1224.18亿和876.3亿，均位于行业第8名。但增量不增收的局面，以及猛增的库存和三四线城市的市场下行风险，均考验着这家公司的运营能力。

  今年7月初公司因前任董事长涉案而被卷入莫大的漩涡之中，继任董事长王晓松被迫断臂求生，拟出让合计150亿资产避免流动性危机的爆发，截至目前，新城旗下位于核心二线城市的大量项目已经转让给了多家地产同行，留待账面的项目储备，能否继续维持公司的TOP10位置，成为市场担忧的焦点。

  下半年结转收入或是上半年的5倍

  报告期内，新城控股实现结算面积264.51万平方米、结算金额274.77亿元（含合作项目），实现营业收入170.64亿元，较上年同期增长8.29%。

  利润方面看，上半年，新城控股实现归属于上市公司股东的净利润25.92亿元，较上年同期增长2.13%。利润增幅较慢，主要是上半年结转规模较小。

  从毛利率看，上半年，新城控股销售毛利率37.5%。而净利率看，新城控股销售净利率17%。这两个指标均大幅度领先同业水平，而这个指标背后，是新城控股整个商业模式带来的土地成本优势，继而转化成为较高的利润率水平。

  虽然新城控股上半年结转收入不高，但报表里仍旧给未来留下了增长空间。截至报告期末，新城账面拥有已售未结转面积为2959.51万平方米（含合作项目），合同负债（已售未结转金额）1723.33亿，这将给公司未来两三年的利润释放提供保障。

  中报显示，该公司计划下半年新开工87个子项目，新开工建筑面积1622.17万平方米，其中，住宅项目914.92万平方米，商业综合体项目707.25万平方米。公司计划竣工90个子项目，实现竣工面积1469.26万平方米，其中，住宅项目1068.51万平方米，商业综合体项目400.75万平方米。

  若公司下半年按照计划完成结转，其竣工面积将是上半年的5倍。

  库存继续提升

  从中报数据来看，新城控股在今年3月披露的2018年年报中备受交易所关注的库存量，还在继续大幅度攀升之中。数据显示，该公司截至报告期末的库存总额为2100.78亿，较上年末的1455.73亿大增近650亿，增幅近45%。此前两年，该数据曾连续大增70%以上。

  即便如此，公司在上半年的扩张步伐依然激进，合计土地投资权益金额约为550亿元，新增土地储备80幅，总建筑面积达2459.20万平方米，平均楼面地价为2,989.76元/平方米。地价优势仍然突出。

  若没有7月初发生的“黑天鹅”事件，新城凭借其“商业+地产”的“小万达”模式，极有可能仍在二三四线城市提升市场份额。但事件已然发生，对公司经营前景的影响已不容忽视。尤其是为拿地扩张提供保障的融资，已经面临难以再续的困境。

  上半年，新城通过发行债券、中期票据等方式继续获得金融机构的融资，表内有息负债825亿，较去年底增长17%。其中，短期借款余额由上年末之22.7亿下降至5.94亿，但长期借款余额由上年末之236.7亿增加至344.95亿，应付债券由上年末之266.85亿增加至283.25亿。公司金融机构借款及债券类直接融资平均融资成本为6.48%。

  从上半年的融资成本来看，新城仅处于行业中游水平，但随着王振华事件的负面影响升级，该公司在金融机构中的形象也受到负面拖累。此前，穆迪、标普等多家评级机构已对公司的信用及债权评级做出调整，而金融机构也都将公司列入重点观察名单。第一财经记者了解到，新城控股的各种融资渠道都相应受阻，包括直接融资、供应链融资都被暂停。

  流动性压力浮现

  上半年，新城控股上半年之净负债率76.62%，较上年末的不足50%有所上升；与此同时，现金流方面也呈现恶化走势，中报披露之经营性现金流为负67亿，而在去年底，这个数据为正38亿。

  无论是恶化的现金流，还是激增的库存，均显示新城控股在规模攀升的同时，去化率并没有同比提升，流动性压力隐现。

  融资受阻，去化遇困，剩下的唯有转让项目一条减轻流动性压力的路径可走。

  截至目前，新城控股已有15个项目股权完成转让，累计可回笼资金68亿。包括龙湖集团（00960.HK）、旭辉控股集团（00884.HK）、金科股份（000656.SZ）、中骏集团（01966.HK）、宝龙地产（01238.HK）、弘阳地产（01996.HK）、仁恒置地等国内主流地产商均成为新城控股的项目买家。此外，还有规模TOP5的房企正在与新城控股谈判，希望收购新城项目股权。

  根据新城控股此前披露，公司拟筹划转让部分项目公司股权及相关债权，本轮交易总额不超过150亿元。

  今年是否可以稳住目前的排名，成为业内最大的焦点之一。记者从多家房企采访的态度看，对于新城控股未来的发展都呈现悲观态度。

  上半年的业绩，是王振华留给投资者的最后一份财报；随着王晓松接过公司的接力棒，新的新城控股会是怎样的局面，或只能等待下一份报表来呈现。