[亿翰智库]当人为管控再遇上天灾，当下融资现状能撑多久？

  核心观点：

  2020年正式进入偿债高峰期，叠加疫情突发，房企至今未完全恢复正常经营秩序，地产人对房企资金链的抗风险能力更加担忧。研究发现，2020年行业整体没有大规模的违约风险，但需要提高警惕的是，如果2020年融资环境依旧如此，2021年信用债到期规模难被发行规模覆盖。且企业表现分化，有企业抓住机遇，也有企业面临更大压力。

  一、疫情之下，融资规模确有收缩，境内外融资降幅均超70%疫情突发，企业延长复工时间，正常的经营活动被迫中止，信用债和海外债的融资规模明显下降，同处春节前后时间段，2020年2月的信用债融资规模同比直降72.8%，海外债融资规模同比直降75%。

  二、总体信用风险处于安全边界，但各企业表现分化信用债短期暂无违约风险，2019年发行规模覆盖2020年到期债务1.1倍，但长期不容乐观。且有部分类型企业面临违约风险。海外债基本无偿债压力，2019年发行规模覆盖2020年到期债务3.5倍。

  三、资金链承压，关键在于销售和投资两个抓手信用债和海外债只是房企庞大有息负债的一部分，尚不容乐观，所以，长远来看，房企需要从销售和投资两方面出发制定可落地的方案，如清库存、减少投资、合作等。

  2013年至今，只有2015年和2016年是融资的高光时期，受政策的影响，2017年至今融资环境日渐严峻，房企融资难的话题似乎一直不绝于耳，但房企似乎年年都能渡过难关，直到2019年融资监管突然加码，房企资金安全确实面临前所未有考验，“放缓拿地节奏或者暂停拿地、大型收并购、股权转让、降价促销”等各种为应对资金压力的举措层出不穷。但绝大部分房企对市场持乐观态度，希望熬过2019年寒冬，便能迎来2020年春天。

  但始料未及的是，突发的疫情给所有的行业以重击，房地产行业也不例外，房企关闭售楼处、延长复工时间，除了经营所需资金来源严重受到影响外，偿债高峰如期而至，但是环境并没有出现预期的好转，反而更加恶化，那么房企能否渡过此劫，采用什么样的应对策略值得我们探讨。

  一、疫情之下，融资规模确有收缩，境内外融资降幅均超70%

  2019年国内融资环境异常严峻，整体融资规模增速明显下降，2019年信用债融资总额5518.3亿元，同比增长11.2%，增速较2018年同期减少54.4个百分点。2019年四季度的偿债小高峰已过，2020年正式进入偿债高峰，而且年初正处房企补仓季，融资对于房企而言至关重要，但是融资环境并没有出现任何边际放松，融资依然很难，2020年1月融资总额353.8亿元，同比下降52.5%，且环比来看，基本与上月持平，涨势乏力。雪上加霜的是疫情突发，企业延长复工时间，正常的经营活动被迫中止，信用债的融资规模明显下降，同处春节前后时间段，2020年2月的信用债融资规模同比直降72.8%。

  2019年国内融资困难重重，从而催生了一股境外融资潮，截止2019年末，海外债发行规模较2018年同期增长85.5%。2020年3月开始，部分海外债开始陆续到期，所以2020年1月海外债融资势头迅猛，同比增长78.5%，有明显的回暖前兆，但是疫情在春节期间突发，2020年2月的海外债融资规模同比直降75%。

  二、总体信用风险处于安全边界，但各企业表现分化

  1、信用债短期暂无违约风险，但长期不容乐观

  2019年融资监管不断加码，融资规模未能保持住2018的增长势头，业界普遍担忧的问题是，除了要维持投资、开工、施工等重头工作外，是否能够顺利偿还即将到期的债务。2019年信用债发行总额5909.1亿元，而2020年到期的信用债总额为5159.8亿元，假设2019年发行的信用债全部用于偿还到期债务，覆盖率为1.1，因此从整体的粗略情况来看，2020年整个行业暂时不存在信用债违约风险。（本文有个前提假设：2020年没有新增融资，下同）

    但是需要提高警惕的是，2020年将到期的信用债总额为7468.6亿元，在不考虑经营也需要大量资金的情况下，2020年全年融资规模增速达到26.4%，才能刚好覆盖到期的债务。否则，房企用于运营的自有资金将被挤压出部分用于偿债，从而进一步制约房企投资、开工、施工等动作。

  为了更加详细的了解企业具体的偿债压力，我们将2019年发行信用债的企业分为2020年有到期信用债和2020年无到期信用债两类，下文分别称为I类企业和II类企业。其中，2020年有到期债务并在2019年发行信用债的企业占比50.5%。

  在I类企业中，40.9%的企业在2019年发行的信用债可以覆盖2020年即将到期的债务，也就说，近60%的企业需要用部分自有资金去偿还到期债务，这其中有40.9%的企业在2019年并没有发行信用债，需要偿还的信用债总额为1751亿元，这部分企业面临的资金压力相对会更大。

    在II类企业中，这类企业本身没有即将到期的债务，偿债压力相对较小，2019年发行总额为1793亿。对于这部分企业而言，目前所有行业受疫情严重影响的情况下，这部分企业很好的抓住了疫情爆发前的融资机会，面临的资金压力相对较小，这类企业包括保利、华侨城、华润置地、中梁控股、金融街、中海地产等。

  2、房企基本无海外债偿债压力，且很好抓住了融资窗口期

  2019年大规模发行海外债，无论是主动还是被动，对于目前遭遇始料未及的疫情，日常经营严重受限的现状，未尝不是一件好事。假设不考虑2018年及以前发行的海外债是否用于偿还2020年到期的债务，2019年1月-2020年2月，海外债融资总额824.2亿元，而2020年即将到期的海外债总额235.7亿元，覆盖到期债务的3.5倍，因此从整体的粗略情况来看，2020年暂时不存在到期海外债无法偿还的压力。

  为了进一步验证短期内海外债偿还的压力，我们将2019年发行海外债的企业分为2020年有到期海外债和2020年无到期海外债两类，下文分别称之为第一类企业和第二类企业。其中2020年有到期海外债，并在2019年发行海外债的企业占比55.2%。

  第一类企业中，85%的企业在2019年发行的海外债完全可以覆盖2020年即将到期的债务，15%的企业需要用自有资金来偿还到期债务，这其中有7.5%的企业并没有在2019年发行海外债，2020即将到期的海外债总额为9.3亿元，另外7.5%的企业发行的海外债不足以偿还即将到期的债务，剩余需要偿还的海外债数额为4.4亿元。

  另外，发行海外债的用途是在2019年7月之后才被限制只能用于债务偿还，而且7月及之前发行的海外债占比64.9%，所以除了偿还到期债务以外，还能空余部分资金支持房企营运。