[兴业证券]复星文旅：FY18旅游地产助力扭亏，度假村业务稳健增长

  投资要点

  三亚旅游地产业务带动公司收入大幅增长：2009年复星集团成立旅游商业事业部，并于2015年自巴黎泛欧交易所收购并私有化地中海俱乐部（ClubMed），开始在全球范围内提供度假村服务，并拓展出旅游目的地开发、旅游和休闲场景等多种服务。公司在休闲旅游度假村市场的全球占有率达到0.8%，按收入计是全球最大的度假村集团。2018年公司收入达到163亿人民币（下同），同比增长37.9%，其中主要的增量部分来自于三亚棠岸的旅游地产销售。2018财年公司度假村收入占比73.7%，三亚亚特兰蒂斯的旅游目的地收入占比25.5%（其中旅游目的地业务占比4.7%，旅游地产销售及其他占比20.9%）。

  .旅游目的地业务成为公司主要业务增长点，全年入住率快速提升：截至2018全年三亚亚特兰蒂斯项目旅游目的地收入达到7.52亿元，其中非房收入占比达到43%。2018年全年公司RevPAR自4月开业时的609元上升至7-9月旺季最高的1447元，全年RevPAR达到1112元维持高位水平。该项目入住率亦实现快速提升：入住率自开业时的42%迅速提升至7-9月旺季的73%，全年亦维持在58%较高位水平。2019年春节假期中，该项目共实现了1.5亿元人民币收入，入住率达到93%。

  .地中海俱乐部每ADR平稳增长，入住率稳中有升：2018年地中海俱乐部ADR达到1275元，同比增长4.6%，保持稳健增长态势。2018年地中海俱乐部全年入住率达到66%，同比下降300bps，主要由于入住率相对较低的亚太地区可售房数量提升所致。2018年地中海俱乐部共开设5个新的4/5星级度假村，其中2个位于中国，均为ClubJoyview系列。4/5星级度假村产能占比达到80.1%，同比提升170bps。

  .经调整EBITDA率稳步提升，全年实现扭亏为盈：2018年公司录得经调整EBITDA20.7亿元，同比提升178%，经调整EBITDA率12.7%，同比提升640bps。2018年公司实现扭亏为盈，全年经调整净利润达到5.8亿元，经调整净利率达到3.6%。三亚棠岸2018年交付764套度假公寓，对公司EBITDA贡献达到12.5亿元，是本年度公司实现扭亏为盈的重要原因。

  风险提示：1）宏观经济增长放缓；2）流动性收紧；3）度假村入住率不及预期；4）人民币贬值。