[国信证券]房住不炒，价值投资

  “调控补丁”频出，是2017年常态

  2016年10月份以来，从中央到地方陆续出台了以“打压、收紧”为基调的调控政策，自此，“调控补丁”频出，已是2017年常态。近几天，重庆、南昌、西安、南宁、石家庄、长沙、贵阳又陆续出台了一些补丁政策，引起了市场关注。总体上看，今年各地陆续出台的补丁政策与以往调控最大的不同是：对拥有商品住宅的个人采取了在一定年限之内禁止出售的“限售”政策。我们对全国主要城市“限售”政策进行梳理，据不完全统计，年初至今已有36个城市出台“限售”政策，“限售”期在2年至10年不等。我们可以看到：①“调控补丁”频出，早已是2017年常态；②“限售”早已不是新鲜事。

  “限售”抑制了楼市投机，有利于楼市价值投资

  目前36城已出台的购房之后2-3年“限售”（个别城市是5年以上）的政策并不是为了消灭房地产的投资需求，而是为了抑制“短线投机”。如果市场上充斥大量短线投机者，不仅难以起到价值发现的作用，还势必会加大波动。从楼市投资的角度，持有2-3年之后再出售才是合理的投资周期，抑制短线交易有利于让楼市运行得更健康，更长远。

  . “限售”为培育新的有效住房需求争取了时间

  我们认为在有中国特色的社会主义市场经济条件下，房地产是调节周期和平衡利益的工具，房价既是经济问题，也是民生问题，“楼市”也是要“讲政治”的——每当房价飙涨，政府大概率都会出台政策打压、调控、给楼市降温，以达到降低“楼市过热引发经济系统性风险”的几率，同时还能够把一部分有购买力的住房需求积攒起来、把有需求但购买力暂时不足的潜在购房者的购买力培育起来。

  以近日出台补丁政策的七城为例，我们测算了七城居民购房筹集首付所需年限，并与“限售”年限进行对比，结果显示：从培育有购房需求但购买力暂时不足的潜在购房者的购买力的角度看，“限售”规定的2-5年，正好是这些城市刚达到当地平均可支配收入家庭凑齐一套普通住宅首付所需年限，因此“限售”实际上是在为培育新的有效住房需求争取时间。

  “限售”对开发商、土地财政及产业链未必负面

  理论上，“限售”短期将减少一定数量的二手房供应，部分购房需求向新房市场驱赶，若此，对开发商、地方财政未必负面。另外，由于新房产业链比二手房更广、更长，因此“限售”对产业链亦未必负面。

  我们分析了“限售”城市财政对土地出让金的依赖度：2016年全国土地出让金与全国公共财政收入的比值为22%，而36个“限售”城市的平均比值高达85%。近日出台调控“补丁”政策的7城这一比值由高到低排分别为西安、贵阳、南宁、南昌、重庆、长沙、石家庄，分别为99%、87%、87%、81%、67%、61%、50%，均远超全国平均水平。

  . 房价上涨潜力和压力犹存，亦导致调控补丁频出

  房价上涨潜力造成了房价上涨压力，也是地方出台调控补丁的重要原因之一：①从房价上涨的关键指标——人口增长角度看，近日出台调控补丁政策的七城存在一定的房价上涨潜力；② 从房价上涨压力看，近日出台调控补丁政策的七城8月份房价涨幅依然显着。

  . 坚定看好聚焦地产主业的优势企业的股价表现

  根据《区瑞明地产小周期理论框架》，行业越降温对聚焦地产主业的优势企业的股价表现越有利，因此2017年以来我们一直坚定看多聚焦地产主业的优势企业的股价表现，从年初即呼吁机构投资者超配。从年初至今虽然调控不断“补刀”、加码，但聚焦地产主业的优势企业的股价表现却一路震荡向上，到目前为止既有显着绝对收益，又显着跑赢了大盘。

  近日六个城市加入调控大部队及“限售”大部队（西安早在6月25日已“限售”），无非是2016年10月以来调控主基调的延续。既然前期陆续已有30个城市出台“限售”政策都未能阻挡聚焦地产主业的优势企业的股价从年初以来一路震荡向上，这次再增加六个城市又能有什么影响呢？我们维持超配聚焦地产主业的优势企业A股的建议，维持对保利、万科A、新城、阳光城、华夏幸福、招商蛇口、荣盛发展、嘉宝集团、世联行等品种的“买入”评级。