[华菁证券]2020年长租公寓行业展望专家会议要点

  2018年项目收益率明显下滑；2019年拿房成本回落，转让项目行为增多。

  开发商对长租行业期有积极作用，但目前该业务被边缘化且拆分上市意愿不强。

  疫情下行业需求大幅下滑，租赁政策收紧；集中式企业求稳，分散式企业开源节流。

  我们参加了2020年长租公寓行业展望专家小组会议，会议邀请了克而瑞租赁事业部总经理对今年行业增?趋势、竞争格局、融资环境以及疫情影响等进行交流，其主要观点如下：

  2019年行业增速显着下滑，后发企业逐渐退出。2019年?租公寓行业头部企业管理规模平均增速为19%，较2018年173%的增速明显回落，预计今年增速将进一步回落。目前市场头部企业基本是早期进入行业的企业，在盈利上，其提前锁定低价房源并享受了2017-18的租金上涨，获得可观的租金剪刀差；在规模上，其充分利用2017-18的资本推动获得了大量货源。在2017-18年才后发进入的一些企业目前已基本淡出。

  分散式规模效应已有所显现，但面对城市政策风险；集中式经营模式仍在不断更新。目前分散式企业的规模及品牌效应已有所显现，行业第2、3名已顺利上市，其风险主要来自于城市政策，例如北京之前在叫停了“N+1”等改造出租类产品后，部分企业在北京的运营规模几近停滞。集中式企业运营模式正在由重变轻，目前各家企业基本采取轻重结合的方式经营，轻资产：重资产经营的比例在8：2到6：4不等，未来成本细项控制是决定能否做大、能否盈利的关键。目前分散式企业占到租赁市场整体的4%~5%，而集中式企业不足2%。

  2018年项目收益率明显下滑；2019年拿房成本回落，转让项目行为增多。2013-17年重点城市租金每年保持5%-8%的增长，由于长租公寓在业主端一般至少签订5年，因此在这个节点上企业可赚取一定的租金剪刀差。2018年起，开发商在前一轮地产周期开发的大量物业使入市可租赁房源大幅增长，因此本年租金并未增长；同时，2018年部分运营商在获得融资后为追求规模开始哄抢房源，导致成本拉升，盈利能力受损。标杆企业在2017年前对IRR的要求为18%，而2018年起则降至15%。行业拿房成本高位出现在2018年下半年，个别房源成本较2017年时涨幅达两倍；2019年行业进入萧条期，拿房成本基本回落至2017年的水平。部分企业目前只出不进，其转让的多为之前高价收购的房源及远郊项目，其中部分高价收购项目在18年最高价位上给予5折-65折优惠后单项目盈利能力尚可，易于转让；而远郊项目往往在打折后也无人问津。

  开发商对长租公寓行业长期有积极作用，但目前该业务被边缘化且拆分上市意愿不强。开发商开始进入长租公寓领域基本是“被迫持有”：在过去5-8年，一二线城市政府的供地集中在新区或近郊，并要求开发商自持15%-20%的物业，开发商被迫持有了一批项目位置远、空置率高、租金低、无法盈利的物业。2017-18年在政策扶持、租赁贷盛行、企业业绩较好的情况下，开发商对长租公寓的亏损可以默认；而2018年末融资渠道开始堵塞、企业盈利能力下滑，长租公寓业务的矛盾逐渐爆发；2019年，许多开发商开始退出长租公寓项目，或将其变成边缘业务。未来地产系长租公寓的转变关键在于1）管理能力获得本质提升，对长租产品精细化运营；2）前期开发物业持续积累达到规模效应，产品线分化；目前运营较好的长湖冠寓仅是⻰湖业务之一，暂无拆分上市计划；旭辉领寓和开发业务有较明显的分割，其定位是具备后台优势的运营商团队，目前提出5年内上市。

  融资金额下滑并集中在头部，租金贷严控对分散式影响较大。2019年行业融资同比下滑，特征由多笔小额变成单笔大额，融资持续向头部集中，预计今年将持续单笔大额的状况。预计后续几年行业融资将较为稳健，不会出现大水漫灌的情况。租金贷方面，2019年末政策提出住房租赁企业租金收入中租金贷占比不得超过30%，部分分散式企业主要融资渠道仍是租金贷，受影响会较大。

  疫情下长租公寓需求大幅下滑，租赁政策收紧；集中式企业求稳，分散式企业开源节流。疫情对行业的需求、政策、经营均带来较大影响：需求侧，截至上周重点城市复工率不足40%，经济进入休眠期，各类工作群体短期租赁需求下滑；政策层面，租赁政策趋紧，部分城市严控招租，项目要求只出不进；项目经营层面，克而瑞所调查的企业中59%表示受损超过百万，79%的企业表示一季度收入同比下降50%，行业平均出租率只有去年同期的30%。面对疫情，以国家队为代表的持有型集中式企业现金较为充裕，按照政府要求以安全为先，招租停滞；分散式运营商多为市场化长营企业，资金压力较大，以多种方式开源节流，对银行、房东等提出贷款延期、免租等要求，对租客进行涨租，对亏损的房源强制退房等。目前企业对租客涨租除自身诉求外有一定的供需原因：当前社会个体自由供应大幅减少，返程潮开启后机构供给成为白领为数不多的选择，推动运营商涨价。

  疫情对商业经营负面影响较大。短期看，目前商业经营几乎停摆，商户资金承压后会有退租潮、延期交付租金潮，对一季度表现将有较大影响；中期看，疫情期间消费者快速培养了线上消费、无接触配送、线上娱乐等习惯，对线下的打击也会非常明显；长期看，全国的商业库存水平处于高位，库存去化压力依旧较大。

  风险提示：行业政策收紧、融资环境恶化